第一部分：綠地股東輸血。第二部分：“舊改之王”賣(mài)了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。第三部分：代建商找到一片藍海。第四部分：鄭州百億元紓困基金首個(gè)項目落地。第五部分：重整及共益債投資?；仡櫍悍科蟮娜谫Y方式。
本期總結了，近一段時(shí)間內拯救樓市所用到的融資方法：股東融資、出售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、代建、紓困基金、重整和共益債等等。
同時(shí)，還回顧了房企的很多種融資方式（以前公眾號里介紹過(guò)很多，現在大多不能用了）。
拯救爛尾樓、軟著(zhù)陸房地產(chǎn)。。。市場(chǎng)在尋找更好的解決辦法。
一、綠地股東輸血
8月7日晚，去年營(yíng)收超5400億的“建筑+地產(chǎn)”巨頭綠地控股公告，全資子公司綠地集團擬向公司股東上海地產(chǎn)、上海城投借款30億元，并由公司提供連帶責任保證擔保。
此前的5月27日，公司一筆金額5億美元票息6.75%的美元債尋求展期，讓這家上海老牌地產(chǎn)龍頭的財務(wù)狀況備受關(guān)注。盡管上述債務(wù)順利展期一年，但多家評級機構下調了公司的評級，其中標普更是給出了“選擇性違約”。
兩大國資股東出手分別借款15億
根據公告，綠地控股稱(chēng)，為了保持流動(dòng)性合理充裕，為保交付、穩民生等工作提供有力支撐，同時(shí)進(jìn)一步促進(jìn)轉型升級，保障公司長(cháng)期平穩、健康、可持續發(fā)展，經(jīng)公司第十屆董事會(huì )第四次會(huì )議審議通過(guò)，公司全資子公司綠地控股集團有限公司擬向公司股東上海地產(chǎn)（集團）有限公司、上海城投（集團）有限公司分別借款15億元，借款期限為二年，借款年利率為6%。
據悉，借款將以委托貸款方式發(fā)放，并由綠地控股提供連帶責任保證擔保。鑒于上海地產(chǎn)、上海城投為持有本公司5%以上股份的股東，本次交易構成關(guān)聯(lián)交易。
截至2022年5月18日的股東名單顯示，上海地產(chǎn)（集團）有限公司是公司第二大股東，持股數32.99億股，持股比例25.82%。上海地產(chǎn)系經(jīng)上海市人民政府批準成立的國有獨資企業(yè)集團公司，自成立以來(lái)致力于打造成為上海最重要的城市更新平臺。
上海城投（集團）有限公司是公司第三大股東，持股26.26億股，持股比例20.55%。上海城投成立于1992年7月21日，是經(jīng)上海市人民政府批準和授權的對城市建設資金進(jìn)行籌措、使用、管理的專(zhuān)業(yè)投資控股公司。
綠地控股稱(chēng)，本次交易是國有股東支持公司發(fā)展的有力舉措，有助于公司保持流動(dòng)性合理充裕，為保交付、穩民生等工作提供有力支撐，同時(shí)進(jìn)一步促進(jìn)轉型升級，保障公司長(cháng)期平穩、健康、可持續發(fā)展。本次交易對公司財務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果無(wú)重大影響。
二、“舊改之王”賣(mài)了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)
境內債權人率先出手，挑走優(yōu)質(zhì)項目。
中信接手了佳兆業(yè)四個(gè)項目，深圳佳兆業(yè)科技中心、南山東角頭、金沙灣國際樂(lè )園，以及紅樹(shù)灣項目，總貨值超500億。尤其是南山東角頭，被公認是佳兆業(yè)旗下質(zhì)量最好、貨值最高的項目，單個(gè)權益貨值就達298.35億。
如此大體量的資產(chǎn)重組案例，確為當下出險房企的債務(wù)僵局提供了思路。
但這些，都是相對優(yōu)質(zhì)、有變現價(jià)值的資產(chǎn)，中信的動(dòng)力也源于此。此前AMC機構長(cháng)城資產(chǎn)的介入，也是類(lèi)似思路。
中信緊急保債權
工商資料顯示，6月，佳兆業(yè)旗下金沙灣國際樂(lè )園項目、南山東角頭項目對應的公司主體均發(fā)生了股權轉讓?zhuān)邮终呔浅情_(kāi)信銀（全稱(chēng)“深圳市城開(kāi)信銀投資有限公司”）。
城開(kāi)信銀由西部信托有限公司100%持有，于今年6月17日才成立；法人、董事長(cháng)為劉星，總經(jīng)理是胡峰，均來(lái)自中信系；董事成員還包括佳兆業(yè)方的劉立好、李海鳴。
另?yè)娞枴爸行懦情_(kāi)華南”發(fā)布的信息，佳兆業(yè)航運紅樹(shù)灣項目已變更為“中信城開(kāi)紅樹(shù)灣”，佳兆業(yè)科技中心亦正式掛牌“中信城開(kāi)大廈”。這意味著(zhù)，這兩個(gè)項目均由中信城開(kāi)（深圳）有限公司（下稱(chēng)“中信城開(kāi)”）接手。
▲“中信城開(kāi)華南”微信公眾號上推送的紅樹(shù)灣項目開(kāi)盤(pán)廣告。
據其微信公眾號顯示，中信城開(kāi)是中信集團的一級子公司，主要負責城市更新改造和城市開(kāi)發(fā)運營(yíng)等業(yè)務(wù)。上述城開(kāi)信銀劉星，亦是中信城開(kāi)的董事長(cháng)。
此外，航運紅樹(shù)灣和南山東角頭同屬深圳航運集團，鴻利金融持有深圳航運集團70%股權。
這四個(gè)項目中，僅有佳兆業(yè)科技中心屬于資產(chǎn)出售，一攬子買(mǎi)賣(mài)。其余三個(gè)項目，并非簡(jiǎn)單的項目轉讓。
“這樣的股權設計可簡(jiǎn)單理解為‘債轉股’，但不同于傳統的‘債轉股’，該模式更多適用于嚴重經(jīng)營(yíng)困難的債務(wù)重組項目，這里面具有債權人‘自救’的屬性?！鄙虾９獯舐蓭熓聞?wù)所高級合伙人徐軍對無(wú)冕財經(jīng)表示，該種模式看似簡(jiǎn)單，但背后會(huì )有復雜的協(xié)議安排來(lái)確保債權人目的實(shí)現。
他分析稱(chēng)，該種模式下，債權人中信通過(guò)收購債務(wù)人佳兆業(yè)的股權取得股東地位，而后以股東、董事、高管身份參與項目經(jīng)營(yíng)，并通過(guò)妥善管控、運營(yíng)項目，實(shí)現資產(chǎn)項目的順利建設、交付和租售運營(yíng)，最終達到債權回收目的。
顯然，對于流動(dòng)性枯竭的佳兆業(yè)而言，有這樣的“活水”進(jìn)入項目，且采用中信背書(shū)，對于盤(pán)活項目、創(chuàng )造增量資金還債無(wú)疑是有利的。
對債權方中信而言，這更是以項目為單位進(jìn)行風(fēng)險隔離，防止受集團層面債務(wù)拖累，保證自身舊債的兌付以及項目收益的回收。
都盯著(zhù)好資產(chǎn)
保債權是一方面，對應資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)，則是中信的另一層動(dòng)力。
特別是南山東角頭這一舊改項目，寸土寸金，被業(yè)內稱(chēng)為“深圳灣乃至蛇口片區最后一塊凈地”。
“東角頭項目，位置極好，地價(jià)增值了幾十倍。佳兆業(yè)科技中心在佳兆業(yè)總部旁邊，位于福田中心區，也是好資產(chǎn)?！鄙鲜鲋槿耸勘硎?。
中信接手的南山東角頭、金沙灣國際樂(lè )園、佳兆業(yè)科技中心三個(gè)項目，均是佳兆業(yè)資產(chǎn)處置清單上核心項目，合計權益貨值達486.1億元，融資余額超80億元。
紅樹(shù)灣項目則已在7月23日開(kāi)盤(pán)，當天銷(xiāo)售約15億元，去化率達50%。
類(lèi)似的動(dòng)作還有，去年11月，佳兆業(yè)轉讓廣州市卓佳房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司100%股權予平安信托，對應廣州南沙一地王項目；今年7月，佳兆業(yè)轉讓深圳市觀(guān)瀾佳兆業(yè)置業(yè)發(fā)展有限公司30%股權予中航信托，轉讓后中航信托持股100%，對應深圳龍華觀(guān)瀾老墟片區舊改項目。
▲截至2021年6月底，佳兆業(yè)的舊改項目中，絕大部分在大灣區。
AMC機構長(cháng)城資產(chǎn)的介入，也是類(lèi)似的思路。
據財新消息，長(cháng)城資產(chǎn)在部分佳兆業(yè)臨深項目的存量債務(wù)大概有20億至30億元，比如，其曾為佳兆業(yè)位于深圳龍崗的南門(mén)墩舊改項目提供過(guò)融資。
三、代建商找到一片藍海
7月中旬，奧園與綠城管理簽署了戰略合作協(xié)議，后者將對奧園的項目進(jìn)行品牌管理輸出，而月內啟動(dòng)進(jìn)場(chǎng)的第一個(gè)項目，是廣州奧園云和公館。
這僅僅是個(gè)開(kāi)始，“代建一哥”綠城管理還計劃參與中國奧園更多項目的復工復產(chǎn)和城市更新領(lǐng)域的發(fā)展。對于奧園來(lái)說(shuō)，此舉無(wú)疑是引入戰投之外的重要補充，使得項目的交付、銷(xiāo)售頓時(shí)有了保障。
在地產(chǎn)圈，奧園尋找代建方合作，并非孤例，恒大、鑫苑集團、三盛宏業(yè)、仁澤地產(chǎn)、山西田森地產(chǎn)等房企，也有類(lèi)似的舉措。因為品牌受損，團隊不穩定，項目賣(mài)（運轉）不動(dòng)，它們只能?chē)L試找代建方合作。
對于代建方來(lái)說(shuō)，開(kāi)展代建業(yè)務(wù)能夠旱澇保收，以輕資產(chǎn)疾行；而身處困境的出險房企，則能借此讓更多的項目復工，回流銷(xiāo)售款項，逐漸盤(pán)活拮據的局面。
“投靠”代建
奧園云和公館對應的項目公司，為廣州鴻珺房地產(chǎn)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“廣州鴻珺”），它由廣州首實(shí)房地產(chǎn)100%持股，最終隸屬于奧園集團。該項目地塊是奧園于2020年5月以22億元的總價(jià)、20.87%的溢價(jià)率競得。
根據此次協(xié)議，綠城管理為項目提供品牌輸出、規劃設計、成本、工程、營(yíng)銷(xiāo)、客服等全過(guò)程開(kāi)發(fā)管理服務(wù)。目前，在廣州鴻珺的股權架構里，并未見(jiàn)綠城管理的身影，它或許沒(méi)有攜帶資金入場(chǎng)，進(jìn)行的只是純代建、代管服務(wù)。
在此之前，云和公館因預售監管賬戶(hù)資金問(wèn)題，被凍結已有數月，甚至在年前曾一度停工了兩三個(gè)月，政府一直督促其加快復工。奧園此次引入綠城管理，可謂是解了燃眉之急。而樓盤(pán)后續“貼牌”綠城，將會(huì )更受購房者的青睞。
在此3個(gè)月前，恒大地產(chǎn)悄然退出了江陰盛澤置業(yè)的股東列表，改由中糧信托100%持股。股權變更之后，自去年9月開(kāi)始，便陷入停售停工狀態(tài)的江陰恒大華府，也終于恢復正常施工了。
金融機構接手恒大項目的例子，并不在少數，但中糧信托此次接盤(pán)有所不同，它首次將“金融機構接管+代建（委托開(kāi)發(fā)管理）+代管（委托運營(yíng)管理）”的模式，付諸于非標遇困項目之中。
其中參與代建的主角，仍是綠城管理。早在去年年底，綠城管理便宣布與中糧信托，就江陰城南項目簽署合作協(xié)議，它將為該項目提供資方代建服務(wù)。即中糧信托提供部分或全部資金支持，綠城管理從中賺取代建服務(wù)費。
盡管得益于信托公司的牽橋搭線(xiàn)，但恒大也算是間接為項目找到了出路，緩解了其部分保交樓的壓力。
據悉，綠城管理還接管了與中國民生銀行合作的富陽(yáng)項目，與北谷金融合作的義烏項目、溫州項目也將陸續啟動(dòng)。這意味著(zhù)，以后將有更多爛尾項目，通過(guò)代建的方式脫困。
顯然，“代建第一股”綠城管理，認識到了輕資產(chǎn)模式表現出的逆周期特質(zhì)，繼續加碼市場(chǎng)也就不足為奇了。近來(lái)入局奧園項目，也是其業(yè)務(wù)擴張的延續。
在商業(yè)領(lǐng)域，走上品牌輸出之路的，還有萬(wàn)達。五年前遭遇股債雙殺，并果斷“割肉”出售文旅、酒店項目的王健林，現也已如愿走上輕資產(chǎn)道路。在這種模式下，萬(wàn)達并不想花錢(qián)拿地，只想專(zhuān)注于運營(yíng)管理商業(yè)項目。
近日有消息稱(chēng)，萬(wàn)達接手了合肥市區一個(gè)頗有名的爛尾樓項目——萬(wàn)泓中心，項目有500多套公寓和商鋪未交付，曾遭多次維權。
據悉，萬(wàn)泓公司在2021年2月向法院提請破產(chǎn)清算后，法院指定了一家破產(chǎn)管理人進(jìn)場(chǎng)全面接手，開(kāi)始向外界招標服務(wù)商。直至7月5日，才選定了萬(wàn)達作為項目后續的投資運營(yíng)機構。
不止于此，2月，一家因為新冠疫情影響的山西房企，也將旗下商業(yè)項目托管予萬(wàn)達商業(yè)集團；3月底，萬(wàn)達集團與鑫苑集團舉行戰略合作簽約儀式；緊接著(zhù)4月1日，胡葆森與王健林握手，建業(yè)把商業(yè)項目運營(yíng)權交給了萬(wàn)達。
不出意外的話(huà)，后續還會(huì )有更多的出險商業(yè)項目，來(lái)找萬(wàn)達做代建運營(yíng)。
一拍即合
調控之下，以往揮舞著(zhù)杠桿狂奔的房企，已經(jīng)不堪重負。王健林的成功轉型擺在面前，令其他地產(chǎn)老板羨慕不已，紛紛從“輕”，而代建正是輕資產(chǎn)的主要出路之一。
問(wèn)題項目在尋找代建方，大多數房企本身也在布局代建領(lǐng)域，需求與供應一拍即合，很難不掀起熱潮。
據樂(lè )居財經(jīng)統計，目前發(fā)展代建業(yè)務(wù)的品牌房企已超過(guò)40家，既有大型房企萬(wàn)科、中海、保利、華潤、金地、世茂，也有中小型房企當代置業(yè)、朗詩(shī)、雅居樂(lè )、天房集團等。已經(jīng)上市的有綠城管理、中原建業(yè)，以及剛剛更名的朗詩(shī)綠色管理。
綠城管理CEO李軍，曾在業(yè)績(jì)會(huì )上躊躇滿(mǎn)志地說(shuō)，在行業(yè)大佬爭論“青銅時(shí)代”還是“黑鐵時(shí)代”的時(shí)候，他感受到的是代建的“黃金時(shí)代”來(lái)了。
今年5月底，陽(yáng)光城廣西區域也與麗誠東集團，就南寧良慶區大沙田板塊濱江項目簽訂代建合作協(xié)議。據樂(lè )居財經(jīng)獲悉，3月31日，陽(yáng)光城廣西區域成立代建部，入局代建新賽道?？梢?jiàn)，出險房企自身也想通過(guò)為別人代建，獲得營(yíng)收。
但，另一方面，如果委托方資金出問(wèn)題，代建方也會(huì )受到牽連。在地產(chǎn)圈，因為業(yè)主方資金鏈斷裂、工程爛尾，代建方不僅拿不到代建費，最后還被迫接盤(pán)項目的全部股權，這樣的案例并不少見(jiàn)。
尤其，隨著(zhù)去年下半年以來(lái)出險房企增多，代建的風(fēng)險也隨之增加，因而在選擇合作項目時(shí)也更加謹慎。胡葆森也曾表示：“因為中小地產(chǎn)商生存環(huán)境越來(lái)越差，會(huì )不會(huì )殃及到代建項目，這是我們選擇項目時(shí)候一個(gè)很重要的條件?！?br />
四、鄭州百億元紓困基金首個(gè)項目落地
8月初，《鄭州市房地產(chǎn)紓困基金設立運作方案》披露。具體來(lái)說(shuō)，鄭州市房地產(chǎn)紓困基金按照“政府引導、多層級參與、市場(chǎng)化運作”原則，由中心城市基金下設立紓困專(zhuān)項基金，規模暫定100億元?；鸢凑铡澳富?子基金-項目”的模式運作，采用“棚改統貸統還”模式、“收并購”模式、“破產(chǎn)重組”模式、“保障性租賃住房”模式這四種方式進(jìn)行項目紓困。
2022年8月9日，該基金的首個(gè)紓困項目落地。
據悉，由鄭州市國家中心城市產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金股份有限公司作為母基金出資設立的鄭州市房地產(chǎn)紓困基金（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：紓困基金）牽頭、鄭州地產(chǎn)集團有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：鄭州地產(chǎn)）參與，與河南建業(yè)投資控股有限公司就鄭州北龍湖金融島寫(xiě)字樓項目達成合作。
針對此事，建業(yè)方面回應稱(chēng)，紓困基金通過(guò)市場(chǎng)化、法制化的方式，按照國資監管的要求，與建業(yè)集團進(jìn)行了本次合作。后期擬通過(guò)建設和運營(yíng)，在龍湖金融島片區打造高端金融產(chǎn)業(yè)集聚區，助力鄭州市引入智慧產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級。
為何首個(gè)落地項目選擇北龍湖金融島寫(xiě)字樓項目？IPG中國首席經(jīng)濟學(xué)家柏文喜向時(shí)代周報記者表示，首先，百億紓困基金實(shí)際上規模有限，只能選擇少數有代表性且資產(chǎn)大于負債、代售待租貨值較大的項目入手，同時(shí)，該項目在鄭州市國家級鄭東新區發(fā)展規劃中的地位十分重要，選擇這個(gè)項目作為紓困基金首個(gè)落地項目也符合政府主導的基金本來(lái)的政府屬性思維方式。
“紓困項目的選擇上更可能會(huì )優(yōu)先選擇本身資質(zhì)較高并且價(jià)值更大的項目?！敝T葛找房數據研究中心高級分析師陳霄向時(shí)代周報記者表示。
通過(guò)項目直接給建業(yè)注資
此次達成合作的項目，位于鄭州市鄭東新區北部的北龍湖金融島。公開(kāi)資料顯示，龍湖金融島被稱(chēng)為“河南陸家嘴”的，定位于未來(lái)鄭東新區國際化區域金融中心建設的主承載區。
據新京報報道，為確保鄭州金融島的成功開(kāi)發(fā)建設，2017年，鄭東新區管委會(huì )委托政府全資子公司河南東龍控股集團有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：東龍控股）面向全國實(shí)力房企進(jìn)行招標，確定合作單位分別為本土房企“老大哥”建業(yè)地產(chǎn)和彼時(shí)擅長(cháng)商業(yè)開(kāi)發(fā)的重慶協(xié)信遠創(chuàng )事業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：協(xié)信遠創(chuàng )），最終三方成立鄭州金融島建設發(fā)展集團有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：鄭州金融島公司）負責鄭州金融島的開(kāi)發(fā)和建設。
天眼查顯示，鄭州金融島公司分別由協(xié)信遠創(chuàng )持股40%，東龍控股持股40%，建業(yè)地產(chǎn)旗下河南厚建龍湖股權投資基金中心（有限合伙）持股20%。
其中，東龍控股成立于2010年5月。天眼查股權穿透圖顯示，鄭州市鄭東新區城市開(kāi)發(fā)建設管理公司、鄭州地產(chǎn)、鄭州市建設投資集團有限公司、河南水利投資集團有限公司分別持有其78%、8.5%、8.5%、5%的股權。
該消息發(fā)出后，曾有市場(chǎng)聲音對紓困基金為何選擇寫(xiě)字樓進(jìn)行幫扶而不是爛尾樓提出質(zhì)疑。對此，鄭州某房企知情人士向時(shí)代周報記者透露，首先，鄭州金融島有鄭州地產(chǎn)參股，而紓困基金也是由鄭州地產(chǎn)和河南資產(chǎn)聯(lián)合設立，“自己參股的項目，在審計、盡調等方面流程較為便捷?！?br />
“其次，紓困基金落地的項目壓根就不是寫(xiě)字樓，并不會(huì )給寫(xiě)字樓帶來(lái)任何的流動(dòng)資金，而是通過(guò)寫(xiě)字樓項目直接注資給建業(yè)?！鄙鲜鲋槿耸空劦?，可以簡(jiǎn)單的解釋為用一小部分錢(qián)去撬動(dòng)建業(yè)的更多項目，拿著(zhù)這筆流動(dòng)資金，建業(yè)其他困難項目該付款的去付款，該建設的去建設。
58安居客房產(chǎn)研究院分院院長(cháng)張波也認為，紓困基金本身的規模有限，無(wú)法全面解決所有存在問(wèn)題的項目，而是通過(guò)解決一個(gè)帶動(dòng)一批的方式，更好恢復行業(yè)信心。同時(shí)，前期選擇資大于債的項目亦是為了控制相應的風(fēng)險，保障基金先期動(dòng)作的有效落實(shí)。隨著(zhù)風(fēng)險逐步化解、項目復工情況不斷好轉，社會(huì )面的參與度未來(lái)將會(huì )逐步得到提升。
而對于紓困基金對于建業(yè)注資的額度等問(wèn)題，記者聯(lián)系到建業(yè)地產(chǎn)，其相關(guān)負責人表示，目前未有相關(guān)信息。
為何選擇建業(yè)？
2022年7月26日，一份名為《關(guān)于我市頭部房企自愿退出項目情況的匯報》的文件顯示，鄭州市房管局召開(kāi)會(huì )議，匯報“頭部房企自愿退出項目情況”，針對一些重點(diǎn)企業(yè)的項目，給予棚改統貸統還等退出方式。
而建業(yè)地產(chǎn)便在上述提到的重點(diǎn)企業(yè)名單中，同時(shí)此次紓困基金首個(gè)落地項目落到建業(yè)，在不少業(yè)內人士看來(lái)，主要在于建業(yè)本身的資產(chǎn)價(jià)值較高，且自救態(tài)度頗為積極。
“從本次紓困基金主要參與者來(lái)看，由紓困基金牽頭，也就是政府引導為主，同時(shí)選擇以河南本土龍頭房企建業(yè)地產(chǎn)為首發(fā)，也是想要起到引領(lǐng)示范作用?！标愊稣f(shuō)。
作為河南地產(chǎn)一哥，建業(yè)在經(jīng)歷河南多輪疫情、鄭州暴雨的襲擊下，2020年業(yè)績(jì)增幅幾近停滯，2021年，其營(yíng)收、利潤等各項指標開(kāi)始走下坡路。
為了自救，2022年2月份，建業(yè)集團董事長(cháng)胡葆森提出，未來(lái)建業(yè)要“做少、做小、做好”，即精簡(jiǎn)原有賽道，不再開(kāi)辟新賽道、不再追求規模過(guò)快增長(cháng)。
首先，精簡(jiǎn)組織架構，2022年年初，建業(yè)集團把五級管理架構壓縮成三級；其次，盤(pán)活不動(dòng)產(chǎn)。今年4月，建業(yè)地產(chǎn)宣布與萬(wàn)達集團簽署戰略合作協(xié)議，就旗下商業(yè)項目運營(yíng)權合作達成一致；5月下旬，河南省國資企業(yè)旗下公司——河南老家文旅接手建業(yè)集團旗下電影小鎮，以及“只有河南·戲劇幻城”兩大文旅項目部分股權。
此外，建業(yè)地產(chǎn)又引入國資。7月21日，建業(yè)地產(chǎn)發(fā)布公告稱(chēng)，公司控股股東恩輝投資有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：恩輝投資）已與河南鐵建投集團（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：河南鐵建投）下屬房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)平臺河南同晟置業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：同晟置業(yè)）簽訂股份轉讓協(xié)議，按0.7325港元每股的價(jià)格，向后者出售8.85億股股份，占公司已發(fā)行股份的29.01%，合計約6.48億港元。
上述的種種舉措，都是為了應對8月份建業(yè)地產(chǎn)面臨的一筆5億美元到期債務(wù)。8月8日，建業(yè)地產(chǎn)發(fā)布公告稱(chēng)，已向8月票據付款代理人電匯全部金額，用于償付未償還本金及利息。2022年到期的5億美元6.875%優(yōu)先票據已全數償還。至此，建業(yè)地產(chǎn)已完成今年所有到期美元債券的償還工作。
建業(yè)地產(chǎn)稱(chēng)，該筆還債資金來(lái)源于建業(yè)地產(chǎn)不動(dòng)產(chǎn)盤(pán)活、大股東股權出讓后所獲資金的股東借款以及境內融資，對公司的經(jīng)營(yíng)性現金流不構成重大影響。
針對于還債之后的計劃，建業(yè)地產(chǎn)相關(guān)負責人表示，未來(lái)公司將繼續執行既定的戰略目標和發(fā)展方向，以保交樓、穩民生為重點(diǎn)，提振消費市場(chǎng)信心，通過(guò)制定多項措施，積極推進(jìn)項目工程建設及施工進(jìn)度，實(shí)現高標準、高品質(zhì)、按時(shí)交付，捍衛自身產(chǎn)品自信。同時(shí)，促銷(xiāo)售、促回款，力爭實(shí)現持續穩定健康發(fā)展。
截至6月30日，建業(yè)集團1-6月共完成交付20132套，交付面積313.3萬(wàn)平方米，其中5449套實(shí)現交房同時(shí)辦理發(fā)放不動(dòng)產(chǎn)登記證，4805套實(shí)現提前交付。
第五部分：重整及共益債投資
在企業(yè)破產(chǎn)情況下的“清算、和解、重整”三大處理思路中，“重整”作為拯救與救贖企業(yè)的重要方式，對破產(chǎn)企業(yè)以及投資方都意味著(zhù)一定的機遇，因此對于存在重整價(jià)值和重整可能性的項目，投資機構也有一定的參與空間。
一、重整的主要流程
就企業(yè)破產(chǎn)涉及到的主要內容和流程主要包括：向法院申請破產(chǎn)清算或直接申請重整、和解，法院受理并裁定（程序啟動(dòng)）——管理人接受法院指定并接管債務(wù)人——債務(wù)人財產(chǎn)調查與管理以及債權申報、審查與確認等——債權人會(huì )議（第一次由法院召集，后續在有必要時(shí)根據提議召開(kāi)）——重整計劃的執行、和解協(xié)議的執行等（如有）——宣告破產(chǎn)或重整計劃、和解協(xié)議執行完畢。
此外，需注意的是，債權人和債務(wù)人可在法院受理破產(chǎn)之前直接申請重整；或者在法院受理破產(chǎn)清算申請后、宣告破產(chǎn)前，對于具備重整價(jià)值及重整可行性的項目，利害關(guān)系人（債務(wù)人或單獨或合計持有債務(wù)人10%以上股權的股東）可以申請重整。另外，出于維穩及社會(huì )影響的考量，目前企業(yè)破產(chǎn)或重整一般需征求地方政府、黨委的相關(guān)意見(jiàn)。
二、重整的前提條件——重整價(jià)值及重整可能性
1、重整價(jià)值及投資項目選擇
重整價(jià)值系指債務(wù)人繼續經(jīng)營(yíng)價(jià)值大于清算價(jià)值，需綜合考察債務(wù)人的行業(yè)地位和行業(yè)前景、經(jīng)營(yíng)情況、資質(zhì)價(jià)值、品牌價(jià)值、社會(huì )公共價(jià)值等。對于房地產(chǎn)項目而言，其重整價(jià)值主要是判斷資產(chǎn)是否具有續建價(jià)值、投資價(jià)值。
對于重整項目的投資，在判斷其重整價(jià)值時(shí)，我們一方面通過(guò)鎖定項目的還款來(lái)源，測算項目產(chǎn)生的階段性現金流是否能對借款本息形成超額覆蓋并提供較高的安全墊；另外，在選擇具體項目時(shí)，我們會(huì )優(yōu)先選擇已進(jìn)入破產(chǎn)程序且破產(chǎn)管理人已基本鎖定破產(chǎn)企業(yè)對外負債總額（含或有負債）的項目。同時(shí)，盡量選擇前期追加投入資金相對較小、可通過(guò)項目自身銷(xiāo)售回款滾動(dòng)開(kāi)發(fā)建設的方式來(lái)實(shí)現整體盤(pán)活的項目，即充分判斷前期追加投入的資金量/項目重組成功后可變現價(jià)值，該比例越小，項目投資安全系數越高。
2、重整可行性及投資項目選擇
重整可行性系指債務(wù)人的現有資源和條件能夠保證重整計劃的執行，并綜合考慮債務(wù)人的重整意愿及配合程度、主要債權人支持重整的情況、重整方案及重整投資人情況、重整與清算模式下清償率情況以及法律與政策障礙情況等。
此外，就當前地產(chǎn)項目而言，在重整可行性方面，當地政府的支持更是必不可少的條件。畢竟為了加快項目的推進(jìn)進(jìn)度，考慮到社會(huì )問(wèn)題和維穩問(wèn)題的解決，項目后續建設可能會(huì )涉及的土地延期手續、消防規劃重新審核、施工許可證變更或重新辦理、預售許可證辦理等一系列手續，稅收優(yōu)惠政策的爭取與協(xié)調都離不開(kāi)當地政府的關(guān)注和支持。因此，我們在選擇項目時(shí)也需提前了解項目目前是哪個(gè)級別的領(lǐng)導負責處理，是否能借助“府院聯(lián)動(dòng)”的方式促成各方利益最大化、實(shí)現共贏(yíng)。
三、重整投資人的招募與遴選
重整投資人的招募一般在（1）第一次債權人會(huì )議召開(kāi)之日起一個(gè)月內；或（2）自裁定對破產(chǎn)清算的債務(wù)人進(jìn)行重整之日起一個(gè)月內，債務(wù)人不能就債務(wù)清償及后續經(jīng)營(yíng)提出可行性方案的。招募文件的制作也需要以基本厘清的債務(wù)人的資產(chǎn)和負債作為參考。但是，由于基本上很難在第一次債權人會(huì )議前就把債務(wù)人的資產(chǎn)、負債等情況完全理清，此外，《企業(yè)破產(chǎn)法》第79條又明確了重整程序的法定期間（即6+3），因此，在實(shí)務(wù)中一般在初步完成資產(chǎn)負債的調查后，一邊招募重整投資人一邊繼續完善債務(wù)人資產(chǎn)及負債情況較為常見(jiàn)。
以深圳為例，在存在多家意向重整投資人時(shí)，則需要根據《深圳市中級人民法院審查企業(yè)重整案件的工作指引（試行）》的要求對重整投資人進(jìn)行遴選與表決。當然，經(jīng)合議庭同意，債權人會(huì )議也可以另行通過(guò)符合案件特定的選定規則，這也有助于前期即跟進(jìn)項目的投資機構設定條件。
四、重整計劃草案制定、表決、批準、執行及監督
1、重整計劃草案的制定
重整計劃草案作為重整程序的核心，經(jīng)債權人會(huì )議表決通過(guò)，并經(jīng)法院批準重整計劃后，形成對債權人、債務(wù)人及出資人等均具有法律效力的強制性文件。重整計劃草案的內容除了法定內容債務(wù)人經(jīng)營(yíng)方案、債權分類(lèi)、債權調整方案、債權受償方案、重整計劃執行期限及監督期限等外（即《破產(chǎn)法》第81條要求的內容），通常還包括債務(wù)人破產(chǎn)原因、資產(chǎn)及負債情況、償債能力分析以及清算與重整狀態(tài)下普通債權清償率比較、出資人權益調整內容等。
其中，債權一般分為有財產(chǎn)擔保的債權組（如金融機構設有抵質(zhì)押的債權、在建工程價(jià)款優(yōu)先權、需繼續履行購房合同的消費性購房者以及應返還消費性購房者的購房款本金部分等）、職工債權組、稅款債權組（包括稅務(wù)機關(guān)及海關(guān)）、普通債權組（含小額債權組）。
值得注意的是，在債權優(yōu)先性排序中，根據《全國法院破產(chǎn)審判工作會(huì )議紀要》（法﹝2018﹞53號）的規定，對于法律沒(méi)有明確規定清償順序的債權，人民法院可以按照人身?yè)p害賠償債權優(yōu)先于財產(chǎn)性債權、私法債權優(yōu)先于公法債權、補償性債權優(yōu)先于處罰性債權的原則合理確定清償順序。從法律等規定上，各類(lèi)債權在破產(chǎn)程序中的清償順位為：預售后小業(yè)主的權利＞建設工程款債權＞有特定財產(chǎn)擔保的債權＞破產(chǎn)費用＞共益債務(wù)＞職工債權＞稅款債權＞普通債權。但是在房地產(chǎn)的破產(chǎn)案件實(shí)踐中，考慮到項目的竣工驗收以及設計、監理、供應商等配合等因素，諸如政府規費、配套費等普通債權以及設計、監理以及供應商等債權通常亦會(huì )優(yōu)先于共益債務(wù)償還；由于完稅后才能進(jìn)行資產(chǎn)過(guò)戶(hù)，所以，稅收債權一般也需提前償還；再如，涉及到生存保障以及維穩等因素，職工債權以及與民生相關(guān)的一些小額債權亦會(huì )全額、優(yōu)先償付。
需注意的是，對于涉及到不良資產(chǎn)的項目，當下不少開(kāi)發(fā)商試圖介入其代建的相關(guān)業(yè)務(wù)，同時(shí)要求其只負責代建，而不愿意出資。對于此類(lèi)項目，出于風(fēng)控要求，我們通常會(huì )要求與代建方針對共益債權投資部分與股權調整部分分別設立不同的主體（共益債投資主體以及重整投資主體）對項目公司進(jìn)行投資，主要的盤(pán)活資金由共益債權投資部分支付，用于收購前期的抵押債權、支付欠付的工程款等；由于項目公司已資不抵債，股權價(jià)值為0，股權調整時(shí)通常由新設重整投資主體以較低的價(jià)格投入，并100%持股項目公司，并進(jìn)行風(fēng)控措施安排（即進(jìn)行出資人權益調整）。其中，代建方作為劣后級，出資比例在20%左右。
2、重整計劃草案的表決及重整計劃法院審查批準
法院在收到重整計劃草案之日起30日內召開(kāi)債權人會(huì )議，并由各債權組對重整計劃草案進(jìn)行分組表決。每組出席人數過(guò)半且債權額占該組債權總額三分之二以上，該組表決通過(guò)。各組均通過(guò)重整計劃草案時(shí)，重整計劃即為通過(guò)。當然，部分表決組未能通過(guò)重整計劃草案的，在協(xié)商后不損害其他表決組利益的情況下，可再表決一次。特殊情況下，法院可強制批準重整計劃草案。重整計劃通過(guò)之日起10日內，債務(wù)人或管理人應當向法院提出批準重整計劃的申請，經(jīng)法院裁定批準，重整程序終止。
3、重整計劃的執行及監督
在引入新的重整投資人的情況下，重整計劃的執行實(shí)際由重整投資人或原股東以債務(wù)人的名義執行，并對債權人進(jìn)行清償。法院并不負有執行義務(wù)，但對于出資人股權調整事項涉及權屬非交易過(guò)戶(hù)、需要解除網(wǎng)簽備案（如一些讓與擔保中非真實(shí)購房）等個(gè)別事項，可申請法院協(xié)助執行。此外，對于房地產(chǎn)重整案件以及地方影響較大的案件，也離不開(kāi)地方政府部門(mén)的支持、配合與協(xié)調。
管理人作為重整計劃的監督主體，由法院指導管理人的工作。對于房地產(chǎn)重整項目，由于存在項目續建問(wèn)題，對于重整投資人的續建資金的投入、項目續建、建成后銷(xiāo)售均是監管的重點(diǎn)。因此，重整投資人一般也會(huì )要求在施工方面重新聘請自己認可的施工團隊，委派財務(wù)負責人進(jìn)行資金的監管（包括重建資金的監管以及房產(chǎn)銷(xiāo)售后銷(xiāo)售資金的監管等），聘請投后管理團隊進(jìn)行投后管理，對房產(chǎn)銷(xiāo)售進(jìn)行監督等等。
回顧：房企的融資方式
按常見(jiàn)的融資渠道，房企的融資方式可以分為外部籌資性融資及內部經(jīng)營(yíng)性融資，我們將外部籌資方式按股權融資和債權融資進(jìn)行區分，股權融資主要有IPO、增發(fā)、配股、股東直接出資及合作開(kāi)發(fā)，債權融資方式有銀行貸款、信用債、資產(chǎn)證券化、非標融資、境外債、民間借貸六種；內部經(jīng)營(yíng)融資可以分為銷(xiāo)售回款、應付款融資。
銀行貸款
銀行貸款主要有開(kāi)發(fā)貸、并購貸、土地儲備貸款、流動(dòng)資金貸、經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸、政策性貸款等方式。目前，監管文件對土地儲備貸款做出了限制，開(kāi)發(fā)貸及并購貸是房企獲取銀行貸款主要的方式，以下主要對商業(yè)銀行開(kāi)發(fā)貸及并購貸進(jìn)行介紹。
1、開(kāi)發(fā)貸款
房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款是指金融機構發(fā)放的房屋建設貸款，包括在土地開(kāi)發(fā)階段發(fā)放的、計劃在房屋建設階段繼續使用的貸款，根據開(kāi)發(fā)內容的不同，可以分為住房開(kāi)發(fā)貸款、商品房開(kāi)發(fā)貸款等，與其他融資方式相比，具有成本相對較低、審批條件更加嚴格的特點(diǎn)，多會(huì )采取土地抵押、在建工程抵押、股東擔保的增信方式。
房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款需要滿(mǎn)足以下條件：
“四三二”要求，“四”即四證齊全，項目具備《國有土地使用證》、《建筑用地規劃許可證》、《建設工程規劃許可證》和《建設工程開(kāi)工許可證》，“三”是自有資金應不低于開(kāi)發(fā)項目總投資的30%，后續根據國務(wù)院《關(guān)于調整和完善固定資產(chǎn)投資項目資本金制度的通知》，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項目中保障性住房和普通商品住房項目資本金維持20%不變，其他項目由30%調整為25%，“二”即具有二級房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資質(zhì)；
商業(yè)銀行發(fā)布的房地產(chǎn)貸款，只能用于本地區的房地產(chǎn)項目，嚴禁跨地區使用；
商業(yè)銀行在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款對象的選擇上通常使用名單制管理，通常會(huì )對房企的銷(xiāo)售規模，股東背景等有所要求。
房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸監管逐漸收緊，中小房企獲取開(kāi)發(fā)貸難度進(jìn)一步加大，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款增長(cháng)趨勢有所放緩。從數據上看，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款余額整體呈現增加趨勢，2019年年末，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款余額為112200億元，同比增速10.10%，與19年三季度末相比則略有減少。
2、并購貸款
商業(yè)銀行并購貸是指商業(yè)銀行向并購方或其子公司發(fā)放的，用于支付并購交易價(jià)款和費用的貸款，即可以用于投資股權。
2015年銀監會(huì )發(fā)布的《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險管理指引》對并購貸款要求做了基本的要求，在此規定中，房企以并購方式拿地可以繞過(guò)開(kāi)發(fā)貸中“四三二”要求的限制，獲取貸款相對容易，2018年上海銀監局發(fā)布《關(guān)于規范開(kāi)展并購貸款業(yè)務(wù)的通知》對房地產(chǎn)并購貸款做了進(jìn)一步規范，提出對用于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)土地并購或房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)土地項目公司股權并購的貸款應穿透監管。
房地產(chǎn)并購貸款需要滿(mǎn)足以下條件：
商業(yè)銀行全部并購貸款余額占同期本行一級資本凈額的比例不應超過(guò)50%；
商業(yè)銀行對單一借款人的并購貸款余額占同期本行一級資本凈額的比例不應超過(guò)5%；
并購交易價(jià)款中并購貸款所占比例不應高于60%；
并購貸款期限一般不超過(guò)七年。
上海銀監局對房地產(chǎn)并購貸款做了進(jìn)一步規定：
擬并購土地項目應當完成在建工程開(kāi)發(fā)投資總額的25%以上；
對“四證不全”房地產(chǎn)項目不得發(fā)放任何形式的貸款；
并購貸款不得投向未足額繳付土地出讓金項目，不得用于變相置換土地出讓金；
防范關(guān)聯(lián)企業(yè)借助虛假并購套取貸款資金，確保貸款資金不被挪用。
《關(guān)于規范開(kāi)展并購貸款業(yè)務(wù)的通知》雖是由上海銀監局發(fā)布，但在實(shí)際操作中，其他部分地區亦會(huì )選擇參照執行，并購貸款也不能擁有“四三二”要求的豁免權。
目前，多數地區并購貸亦需滿(mǎn)足“四三二”要求，房企并購規模減少。從房地產(chǎn)行業(yè)并購項目的變化情況可以看出，2015年房地產(chǎn)并購項目大幅增加，《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險管理指引》出臺后，增長(cháng)勢頭明顯受到抑制，2016年底至2017年，由于并購貸款仍舊可以繞過(guò)“四三二”條件，房地產(chǎn)并購項目重新恢復增長(cháng)勢頭，2018年《關(guān)于規范開(kāi)展并購貸款業(yè)務(wù)的通知》發(fā)布之后，并購貸款優(yōu)勢喪失，地產(chǎn)并購項目及金額均出現明顯收縮。
信用債
房企發(fā)行的信用債可以分為企業(yè)債、公司債、短期融資券、中期票據及定向工具。
房企發(fā)行企業(yè)債的要求較為嚴格，最早在2004年，發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步改進(jìn)和加強企業(yè)債券管理工作的通知》中規定，企業(yè)發(fā)行債券的募集資金不得用于房地產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)，隨后2011年的《關(guān)于利用債券融資支持保障性住房建設有關(guān)問(wèn)題的通知》中支持符合條件的地方政府投融資平臺公司和其他企業(yè)，通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券進(jìn)行保障性住房項目融資，2016年《關(guān)于企業(yè)債券審核落實(shí)房地產(chǎn)調控政策的意見(jiàn)》的文件中，嚴格限制房企發(fā)行企業(yè)債券融資，用于商業(yè)性房地產(chǎn)項目，因為發(fā)行企業(yè)債用途限制較多，發(fā)行規模一直不高。
2015年證監會(huì )發(fā)布《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》擴大發(fā)行主體范圍，房企公司債發(fā)行規模井噴，2016年10月底，交易所發(fā)布《關(guān)于試行房地產(chǎn)、產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)公司債券分類(lèi)監管的函》要求將房企分三類(lèi)監管，房地產(chǎn)企業(yè)的公司債券募集資金不得用于購置土地，17年房企公司債發(fā)行規模大幅回落。
2015年，交易商協(xié)會(huì )擬有序推進(jìn)國資委下屬16家以房地產(chǎn)為主業(yè)的央企集團或其下屬房地產(chǎn)企業(yè)注冊中期票據，有序推動(dòng)省級政府（包括直轄市）、省會(huì )城市、副省級城市及計劃單列市的地方政府所屬的房地產(chǎn)企業(yè)注冊中期票據，銀行間債務(wù)融資工具發(fā)行規模激增。
信用債發(fā)行以公司債為主，凈融資額較前期大幅回落。從目前存量的情況來(lái)看，房企信用債存量規模共14807.14億元，其中公司債占據大半壁江山，存量規模10664.21億元，占比72.02%，中期票據其次，規模3051.92億元，短期融資券、定向工具及企業(yè)債規模較少。
資產(chǎn)證券化
根據底層資產(chǎn)的不同，房企涉及的ABS主要有四種，供應鏈ABS、購房尾款ABS、物業(yè)收費權ABS、租金類(lèi)ABS。
具體而言，供應鏈ABS的底層資產(chǎn)是上游供應商因提供貨物或服務(wù)、承包工程等對核心房企形成的應收賬款債權；購房尾款ABS由房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商發(fā)起，以應收購房者的購房尾款為底層資產(chǎn)；物業(yè)收費權ABS由物業(yè)公司發(fā)起，以物業(yè)費收入為底層資產(chǎn)；租金類(lèi)ABS以酒店、辦公樓寓或商鋪的收入為底層資產(chǎn)，交易結構主要有兩種，涉及標的物業(yè)股權轉讓的類(lèi)Reits和以信托受益權等為基礎資產(chǎn)的CMBS，類(lèi)Reits是由私募基金持有物業(yè)股權，構建過(guò)程中涉及私募基金份額的投資和轉讓?zhuān)憩F出Reits權益投資的特征，CMBS中專(zhuān)項計劃并不持有物業(yè)公司股權，但可質(zhì)押未來(lái)物業(yè)收入、抵押商業(yè)物業(yè)，來(lái)增強債權債務(wù)屬性，部分地彌補在底層資產(chǎn)控制上的不足。
房地產(chǎn)ABS可以分為證監會(huì )主管ABS及交易商協(xié)會(huì )ABN，2018年4月，中國證監會(huì )與住房城鄉建設部聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)住房租賃資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》支持專(zhuān)業(yè)化、機構化住房租賃企業(yè)發(fā)展，鼓勵發(fā)行住房租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品；2018年下半年，房地產(chǎn)行業(yè)內有多家房企申報的ABS產(chǎn)品被中止審核。
截至目前[1]，證監會(huì )主管ABS余額2612億元，交易商協(xié)會(huì )ABN余額271億元，證監會(huì )主管ABS中，應收賬款ABS、商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款ABS、信托受益權ABS、不動(dòng)產(chǎn)投資信托REITs占比較高，金額分別為894.79億元、665.48億元、433.54億元、300.12億元及279.37億元。
非標融資
房企非標的資金來(lái)源大部分仍為銀行資金，融資主要途徑是委托貸款和信托融資。
2012年，證監會(huì )允許券商、基金公司開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，非標投資新增了銀證、銀基、銀證信、銀證基四類(lèi)渠道，發(fā)展得如火如荼。為防止非標投資發(fā)展過(guò)快引致風(fēng)險，2013年銀監會(huì )發(fā)布《關(guān)于規范商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)投資運作有關(guān)問(wèn)題的通知》，規定商業(yè)銀行理財資金投資非標準化債權資產(chǎn)的上限，為理財產(chǎn)品余額的35％與商業(yè)銀行上一年度審計報告披露總資產(chǎn)的4％的較低值，限制了商業(yè)銀行非標投資比例，非標投資出現了向監管尚未完全覆蓋的表內同業(yè)業(yè)務(wù)轉移的趨勢。
2014年，央行、銀監會(huì )等聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于規范金融機構同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》，明確規定買(mǎi)入返售（賣(mài)出回購）業(yè)務(wù)項下的金融資產(chǎn)應當為在銀行間市場(chǎng)、證券交易所市場(chǎng)交易的具有合理公允價(jià)值和較高流動(dòng)性的金融資產(chǎn)，堵塞了通過(guò)同業(yè)業(yè)務(wù)進(jìn)行非標投資的通道。銀行理財產(chǎn)品投資中非標的占比從2013年的27.49%，下降到2015年的15.73%。
針對表內非標，2018年，銀監會(huì )發(fā)布的《商業(yè)銀行流動(dòng)性風(fēng)險管理辦法》一文中，規定了設置流動(dòng)性匹配率監管指標衡量商業(yè)銀行主要資產(chǎn)與負債的期限配置結構，計算流動(dòng)性匹配率時(shí)，不同于其他資產(chǎn)的階梯型權重，包含表內非標的其他投資不論期限權重均為100%，銀行需要控制表內非標投資的規模以達到監管指標的要求。針對表外非標，2018年，央行、銀監會(huì )等聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于規范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見(jiàn)》，明確禁止資金池業(yè)務(wù)、禁止資產(chǎn)多層嵌套、禁止通道業(yè)務(wù)。
1、委托貸款
委托貸款是指由政府部門(mén)、企事業(yè)單位及個(gè)人等委托人提供資金，由貸款人根據委托人確定的貸款對象、用途、金額、期限、利率等代為發(fā)放、監督使用并協(xié)助收回的貸款。貸款人不承擔信用風(fēng)險，僅收取代理手續費。
2012年證監會(huì )發(fā)布《基金管理公司特定客戶(hù)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》放開(kāi)券商、基金設立資管計劃后，銀行通過(guò)銀證、銀基合作等新增渠道投資非標資產(chǎn)規模增加，2012年新增委托貸款規模達12838億元，占社融比例為8.14%，2013年新增委托貸款翻了一番，達到25466億元，占社融比例為14.71%。2016年央行稱(chēng)將于2017年一季度評估時(shí)開(kāi)始正式將表外理財納入MPA，以合理引導金融機構加強對表外業(yè)務(wù)風(fēng)險的管理，當年新增委托貸款規模較2016年下降63.42%。
由于監管趨緊，房企通過(guò)委托貸款融資的途徑受到限制。2018年，銀監會(huì )《商業(yè)銀行委托貸款管理辦法》出臺，限制了委托貸款的資金來(lái)源、用途、資金性質(zhì)、貸款領(lǐng)域等方面，包括不得接受受托管理的他人資金、銀行的授信資金、具有特定用途的各類(lèi)專(zhuān)項基金、其他債務(wù)性資金和無(wú)法證明來(lái)源的資金等發(fā)放委托貸款等，堵塞了金融機構通過(guò)委托貸款投資非標的渠道，委托貸款規模迅速萎縮，2018年和2019年，新增委托貸款均為負值，分別為-16061.71億元和-9396億元。
2、信托投資
信托投資的模式主要有債權信托、股權信托、收益權型信托及混合型信托，多數信托資金是通過(guò)信托貸款以及帶回購條款的股權融資方式投資房地產(chǎn)企業(yè)。
信托公司向房企發(fā)放貸款同樣需要滿(mǎn)足“四三二”要求。2005年，銀監會(huì )發(fā)布《關(guān)于加強信托投資公司部分業(yè)務(wù)風(fēng)險提示的通知》，明確了對信托投資公司向房企發(fā)放貸款需滿(mǎn)足“四三二”條件，這一文件出臺直接影響信托貸款，信托貸款規模迅速下降。2009年，銀監會(huì )發(fā)布《關(guān)于支持信托公司創(chuàng )新發(fā)展有關(guān)問(wèn)題的通知》，規定了對于最近一年監管評級為2C級（含）以上、經(jīng)營(yíng)穩健、風(fēng)險管理水平良好的信托公司可放寬四證要求、開(kāi)發(fā)商資質(zhì)要求。受到政策的“鼓舞”，房地產(chǎn)信托融資活躍起來(lái)。這一例外規定在2010年銀監會(huì )《關(guān)于加強信托公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)監管有關(guān)問(wèn)題的通知》中被停止執行。但由于銀信合作成為提供流動(dòng)性的重要渠道，2010-2011年，房地產(chǎn)信托經(jīng)歷了噴發(fā)式的增長(cháng)，在2011年第三季度，資金信托流向房地產(chǎn)領(lǐng)域的比例達到17.24%。
加強信托資金流入地產(chǎn)行業(yè)監管。2017年，銀監會(huì )《關(guān)于銀行業(yè)風(fēng)險防控工作的指導意見(jiàn)》中規定，各級監管機構要重點(diǎn)關(guān)注房地產(chǎn)融資占比高、貸款質(zhì)量波動(dòng)大的銀行業(yè)金融機構，以及房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)增量較大、占比較高的信托公司，但對房地產(chǎn)信托的影響有限。由于房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的收益率相對較高，依然保持著(zhù)更高的資金吸引力；2017年及2018年投向房地產(chǎn)領(lǐng)域的信托資金規模分別為22828億元、26873億元，同比增長(cháng)59.69%、17.72%。
2019年，銀監會(huì )《關(guān)于開(kāi)展“鞏固治亂象成果促進(jìn)合規建設”工作的通知》（銀保監發(fā)[2019]23號，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“銀保監會(huì )23號文”）中提出，信托公司向房企違規融資的途徑主要有：向“四證”不全、開(kāi)發(fā)商或其控股股東資質(zhì)不達標、資本金未足額到位的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項目直接提供融資，或通過(guò)股權投資+股東借款、股權投資+債權認購劣后、應收賬款、特定資產(chǎn)收益權等方式變相提供融資；直接或變相為房地產(chǎn)企業(yè)繳交土地出讓價(jià)款提供融資，直接或變相為房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)放流動(dòng)資金貸款，進(jìn)一步規范信托公司對房企融資的模式；2019年7月，銀保監會(huì )約談房地產(chǎn)信托體量大的信托公司，并對部分信托公司進(jìn)行窗口指導，進(jìn)行余額管控。2019年第三季度起，流向房地產(chǎn)領(lǐng)域的信托資金規模較一二季度減少，全年規模增長(cháng)趨于停滯。
目前，銀保監會(huì )對于信托機構資金流向地產(chǎn)行業(yè)一直保持嚴監管態(tài)度，房企通過(guò)信托機構融資的難度進(jìn)一步加大。
境外債
2013年，國家外匯管理局發(fā)布《外債登記管理辦法》對外債登記管理流程進(jìn)行了簡(jiǎn)化，14年中資美元債發(fā)行放量；2015年國家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)企業(yè)發(fā)行外債備案登記制管理改革的通知》取消企業(yè)發(fā)行外債的額度審批，實(shí)行備案登記制管理，但由于境內公司債發(fā)行主體擴容，地產(chǎn)企業(yè)境外融資的意愿受到影響，中資美元債發(fā)行規模反而小幅下行；2017年國家外匯管理局允許內保外貸項下資金調回境內使用，疊加境內融資成本上行，發(fā)行量呈現爆發(fā)式增長(cháng)，當年發(fā)行規模達567.11億美元，較2016年增加243%；2018年4月以來(lái)，出于控制外債風(fēng)險的考慮，發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于完善市場(chǎng)約束機制嚴格防范外債風(fēng)險和地方債務(wù)風(fēng)險的通知》，房地產(chǎn)企業(yè)在境外發(fā)債主要用于償還到期債務(wù)，限制房地產(chǎn)企業(yè)外債資金投資境內外房地產(chǎn)項目、補充運營(yíng)資金等。
2019年下半年，發(fā)改委發(fā)布的《關(guān)于對房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債申請備案登記有關(guān)要求的通知》中要求房企發(fā)行外債只能用于置換未來(lái)一年內到期的中長(cháng)期境外債務(wù)。截止目前，地產(chǎn)境外債存量規模共2186.19億美元，房企境外債發(fā)行以美元債為主，另外有少量歐元、港幣等。
[1]截止2020年4月27日。
總結
從房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)各階段的融資渠道來(lái)看，在前期拿地階段，由于未滿(mǎn)足“四三二”要求，僅能通過(guò)自有資金、非標等方式融資，19年銀保監會(huì )23號文限制房企通過(guò)信托公司進(jìn)行前融的渠道，房企在拿地階段的融資方式進(jìn)一步收窄；在地產(chǎn)開(kāi)發(fā)建設階段，可以通過(guò)開(kāi)發(fā)貸、并購貸、非標、供應鏈ABS、信用債等方式進(jìn)行融資；銷(xiāo)售運營(yíng)階段，房企可以發(fā)行信用債、ABS提高資金周轉效率，境外債融資渠道目前僅能置換一年內到期的中長(cháng)期境外債務(wù)。
